时间:2017-05-11  来源:金斌  阅读量:1710

      对大盘谨慎,对赚钱充满信心

      一季度,大部分投资者对未来还有较大的分歧。但最近,看空似乎已经逐渐变成市场共识。在我们的框架里,择时的重要参考因素包括:宏观经济、流动性、估值水平、市场情绪。这几个因素趋势上都不太有利,这意味着应该对股市大盘偏谨慎。事实上,如果今天你问我对大盘的看法,我也依然不太乐观。但对未来投资股票赚钱,却是越来越有信心了。



      为什么对大盘没有信心,对赚钱却有信心?这完全得益于a股市场长久以来的两极分化。和大多数股票投资者不一样的是,我更喜欢熊市!牛市到处都是泡沫,差别仅在于泡沫大小,一不小心,很容易受伤。熊市是泡沫破灭的过程,难免会泥沙俱下。在熊市中,理性投资者也更容易淘到黄金。事实上,只要能买得足够便宜,你就很难赔大钱。所以牛市才应该战战兢兢,熊市反而要更大胆一些。2013年7月我从银华基金离职创业时,面临的大环境和现在也很像:宏观要转型,经济增速要下滑;前一个月(2013年6月)刚刚经历了史无前例的钱荒,流动性收紧,国债收益率持续上扬。从一般人投资择时的角度来看,那似乎真不是一个好时机。可谁也没有想到,随后几年会有那么大一波牛市,也让我们在过去几年的时间里,收获了无数荣誉。感谢钱荒,感谢熊市!!!


      很多人做投资,只关心宏观大势,大盘好就进来炒一把,大盘不好就清仓走人;另外一部分人只关心个股,觉得公司好就买入,然后长期持有,无论刮风下雨,岿然不动。我们不喜欢走极端,什么都关心一下,最后综合考虑。既要看看森林的整体情况,也会根据不同树木的生长情况区别对待。


      a股不是一个统一的市场,a股是完全分割的两个市场

      我入行的第一份工作是国泰君安(香港)研究部的股票分析员,我是从研究港股入行,后来又逐渐把工作重心转到a股。在2008年以前,用研究港股的方法来研究a股,还挺顺利的。但是2009年到2015年这几年,用研究港股美股的方法来研究大a股,就越来越不适用了,前几年最流行的话就是:“看基本面和估值,你就会输在起跑线上”。为了不让自己精神分裂,通过向优秀的同行、同事及朋友们学习和交流,我们又慢慢的发展出了一套新的框架来研究a股。截止到目前,我还活蹦乱跳的,说明这个框架也许还真的挺有用。


      在我们新的框架里,a股不是一个统一的市场,a股是完全分割的两个市场。第一个市场的游戏规则就是事件驱动 制度套利,最典型的就是壳公司,很多人在一二市场间做价差套利,过去几年赚得盆满钵满。2009年-2015年,是壳公司的黄金时间。在这期间,除了极少数公司之外,大部分被市场追捧为“成长股”的公司,股价上涨却不是因为真成长,而是因为一个壳。第二个市场的游戏规则,依然是基本面和估值,这与港股、美股等全球主流资本市场的游戏规则差别不大。2008年以前,2016年以来,这个市场是主流。但在2009-2015年,这类公司大多都“输在起跑线上”。


      贵及便宜的股票,都在中国

      很多人都说,a股的估值很贵。但是,如果我们按照上面这个框架,把a股分成两部分。其实a股的大部分泡沫是在第一类市场;第二类市场,全球来看,估值依然是相对较低的位置。


      美股、港股及a股上市公司市值分布

      按人民币来计算,截止到上周末,美股大部分公司市值集中在30亿人民币以下,占比38%;港股更是大部分公司集中在30亿人民币以下,占比65%;a股绝大部分上市公司市值集中在30-100亿,占比60%,a股仅有3%不到的上市公司市值在30亿人民币以下。

      过去7、8年以来,大量投资者持续进行一二级市场套利,导致绝大部分a股中小公司的市值已经极度膨胀,100亿市值一下的很多公司,股票价格已经自动包含了20-30亿壳价格的预期。事实上,中国a股的壳已经不再是稀缺资源,如果再叠加供给加速,价值回归似乎已经是个必然。


      价值回归已经结束了吗?

      很多人担心,最近一年时间,蓝筹股已经显著跑赢了中小市值公司,这个过程会不会已经到了尽头?在2015年初的时候,我们就已经担心创业板涨得太多,估值也太贵,觉得涨不动了,结果创业板依然是2015年涨幅最好的板块,接近翻倍了。事实上,如果我们以2013年初为基数,截止到上周末,过去几年,创业板的涨幅依然远远超过沪深300及上证50指数。

                                                                                                                            资料来源:wind,数据截止2017年5月6日


      在我们看来,投资者没有必要纠结于应该买卖哪个股票,而应该花更多的精力来反思自己的投资分析框架。是要买贵州茅台、中国平安、格力电器、海康威视?还是要买乐视网、东方财富、全通教育?这个并不是问题的关键,关键的是,我们应该以一个什么样的方式来评估这些公司,他们的价值在哪里?现在是被高估了还是被低估了?有什么因素会触发市场来修正目前的预期?更进一步的,为什么这些价值是被我们发现了?为什么其他人不认可这些价值?我们对自己的判断有多强的信心?


      只要监管框架不发生大的改变,分析基本面及估值,进而给相关公司定价,这种投资方法在未来几年会一直有用。但我们投资的股票,可能会随着环境及股价本身的变化而变化。所以,如果涨得太多了,有价值的股票可能会变得没有价值;跌得太多了,没有价值的股票可能会变得有价值。股票有没有价值,与它所处的位置有很大的关系。在我们的框架里,价值投资是一种系统的评估方法,而不是指具体的股票。如何评价一家公司股价是涨得太多还是涨得不够,是跌得太多还是跌得不够,这才是价值评估方法的核心。


      防守反击,厚积薄发

      从宏观经济、流动性、整体估值、市场情绪等因素综合来看,未来市场整体,的确不够乐观。但在另外一方面,得益于a股市场过去几年的极端行情,少部分公司虽然一直在默默修建自己的护城河,基本面积累得越来越坚实,股票价格却对此反应很少。如果我们只见森林,不见树木,忽略了a股市场过去6、7年积累了极大的两极分化,也可能会错失以便宜的价格买到优秀公司的机会。用通俗的话来说,这类公司,看图股价没有怎么涨,看估值很便宜,看业务增长很快!如果能找到这样的公司,哪怕大盘不行,股价下行风险也较为有限;可一旦基本面得到市场认可,积累了6、7年的基本面,一旦爆发起来,空间一点儿也不会小。这不正是我们一直期望的大机会吗?